Fästningar med djupa vallgravar

av Stefan Haglund Forum 2017-05, sida 13, 24.05.2017

DEBATT

Odin Fonder Finland skriver en seri debattinlägg under år 201 i Affärsmagasinet Forum

Fästningar med djup vallgravar

X Överraskande många investerare köper billiga bolag som är och förblir svaga. Däremot är det ofta värt att satsa på bolag med djupa ”vallgravar”, alltså höga trösklar för konkurrenter, eftersom de ger en bra och hög riskjusterad avkastning över tid.

En av världens främsta värdeinvesterare, Warren Buffett, har sagt: ”Det viktigaste för mig är att lista ut hur höga vallgravar det finns kring en business. Jag älskar, förstås, en stor fästning med djupa vallgravar med både krokodiler och pirayor i”.

Vad har bolag som Gillette, Pepsi, 3M och Oracle gemensamt? De är bolag som har varumärken och marknadspositioner som skapar ekonomiska vallgravar som är svåra att forcera för andra bolag. Sådana vallgravar skyddar bolagens konkurrensposition och gör att de kan växa år efter år med god kapitalavkastning. Ju längre ett bolag kan behålla sina konkurrensfördelar och vallgravar, desto mera värdefullt blir det.

Varför investera I vallgravar. Orsaken till att investera ibolag med djupa vallgravar är att aktierna ger en bra riskjusterad avkastning över tid. Dylika bolag är värdefulla då de har förmåga att återinvestera internt genererat kassaflöde till hög kapitalavkastning. Aktiemarknaden, med sin rätt kortsiktiga kvartalshysteri, har inte alltid förmåga att värdera bolag korrekt. Den största nackdelen med att investera i bolag utan dessa vallgravar är att de flesta bolag förblir svaga. Då hjälper det inte att du köpt dem billigt. Bolag med svaga affärsmodeller ochlåg kapitalavkastning presterar sämre änden avkastning marknaden generellt ger över tid.

Ett bolag kan bygga vallgravar och skydda sig mot konkurrenter på två sätt: genom starka marknadspositioner och genom kostnads- och stordriftsfördelar.

Starka marknadspositioner. Då Harley-Davidsons kunder är villiga att tatuera in bolagets logo på armen har bolaget helt klart lyckats med något. Coca-Colas verkliga värde hittar du inte på balansräkningens vänstersida tillsammans med bolagets andra tillgångar, utan i lojaliteten hos kunderna i över 200 länder där Coca-Cola säljs. Bolag med starka varumärken har förstklassig kundinsikt och har investerat mycket i sitt varumärke över åren. Bandet mellan varumärket och kunden har blivit så starkt att priset på produkten inte är det viktigaste för kundens val.

Byteskostnader. Vem har inte köpt sin första rakhyvel med tillhörande rakblad i tonåren, för att sedan fort sätta att köpa samma märke resten av livet? De hä återkommande köpen år ut och år in är ovärderliga för Gillette.

Mjukvarubolaget Oracle och SAP är bra exempel på där kunder har höga byteskostnader, cirka 98 procent av Oracles kunder kommer att vara kunder även nästa år. Som kund i dessa bolag är det svårt att byta leverantör på produkten eller tjänsten man köpt. Ett byte är ofta associerat med risk, antingen det gäller okända rakblad eller affärskritiska IT-system. Priset på produkten blir därför inte allenast avgörande för kundens beslut.

Nätverkseffekter. Starka marknadspositioner uppstår ävenisituationer där värdet på tjänsten eller produkten för varje enskild kund blir större ju fler kunder som använder tjänsten eller köper produkten. Ta Visa och Mastercard: ju fler som använder Visa, desto mer makt har Visa i sina förhandlingar med butiker, restauranger, och så vidare. Ju fler kunder som använder Google eller Ebay, desto mer värde har tjänsten för användarna. Starka nätverkseffekterleder ofta till marknadsdominans hos ett fåtal bolag och ger en exponentiell tillväxt. Det ger bolagen en stark förhandlingsmakt gentemot kunder och leverantörer.

Kostnads- och stordriftsfördelar. Djupa och långvariga vallgravar som baserar sig på ledarskap på kostnadssidan är vanligtvis volymdrivna. Ju större volym som belastar de fasta kostnaderna, desto bättre. Exempel på bolag som innehar ledarskap på kost nadssidan är insulinproducenten Novo Nordisk och amerikanska Walmart. Utmaningen för den som investerar i denna typ av bolag är att kunna bedöma hur länge de kan behålla försprånget.

Risken med investeringarna, Den störstarisken med att investera i bolag med djupa vallgravar är att fördelarna försvinner och att bolagen inte förmår skydda sin konkurrenssituation. De flesta exemplen på vallgravar som snabbt går förlorade hittar man i sektorer där det sker snabba förändringar i teknik eller kundpreferenser.

De mest närliggande exemplen är från teknologisektorn. Kodak förlorade sin ”Kodak moment” då de digitala kamerorna kom. Ett för oss här i Finland välkänt exempel är Nokia som blev akterseglat vid övergången till smarta telefoner. Konkurrensfördelar är inte statiska och bolag som förmår att ständigt utveckla sig ökar sina möjligheter att skydda vallgraven över tid. Investera alltså i solida bolag med djupa vallgravar, konkurrensfördelar som kan finnas kvar under många år framöver. a

AFFÄRSMAGASINET FORUM NR 52017

Stefan Haglund är vd för Odin Fonder Finland ”Ett byte är ofta associerat med risk, antingen det gäller okända rakblad eller affärskritiska IT-system.”