Fortsatt segertåg förprivatkapitalbolagen?

av Tom Berglund Forum 2007-04, sida 26-29, 26.04.2007

Taggar: Bolag: Blackstone Teman: privat equity

HN FORUM FÖR EKONOMI OCH TEKNIK NR 4 2087

Fortsatt segertåg för privatkapitalbolagen?

De privata kapitalbolagen har stått för några av de största företagsköpen under senare år. Privatkapitalbolagen verkar utanför börsen och har därför friare händer att göra radikala omstruktureringar i de uppköpta företagen, Nu finns tecken på att marknade går in i ett defensivt skede.

TOM BERGLUND TEXT

Islutet av mars tillkännagav BLACKSTONE, ett av världens största privatkapitalbolag, en paradoxal nyhet: privatkapitalbolaget skall bli publikt, det vill säga ansöka om börslistning.

Hur hänger detta ihop med påståendena om de stora fördelarna med att inte vara börslistad, argument som privatkapitalbolagen så framgångsrikt utnyttjat för att locka till sig medel från placerare världen runt? Har privatkapitalbolagens flaggskepp beslutat trygga ställningarna inför en kommande utslagning i en sektor som översköljts av likviditet de senaste åren? Är det här första tecknet på att privatkapitalbolagen, precis som det gick för otaliga företag då IT-bubblan sprack, kommer att förpassas tillbaka till den undanskymda roll de spelade ännu för bara några år sedan?

Privatkapitalbolagen, som på engelska kallas “private equity” för att särskilja dem från börsnoterat aktiekapital, har upplevt en explosionsartad tillväxt de senaste åren. Den totala volymen företagsköp som privat kapitalbolagen stod för under 2006 utgjorde cirka 400 miljarder euro eller cirka 20 procent av samtliga företagsköp i hela världen. På några år har verksamheten flerdubblats i omfång.

”Privatkapitalbolagen kan kalibrera de incitament bolagen lägger upp för de anställda så att de så effektivt som möjligt sporrar till värdeökande beslut.”

Köper och säljer. Privatkapitalbolagen samlar ihop stora summor från främst institutionella placerare, bland annat pensionsfonder. Pengarna, ofta utdrygade med ansenliga lån, används till att köpa upp stora börsnoterad bolag. Dessa bolag köps för att omstruktureras. När omstruktureringen slutförts, och den nya helheten bättre anses svara mot tidens krav, säljer privatkapitalbolaget åter ut aktierna på aktiemarknaden. Vad som förväntas bli kvar i privatkapitalbolagets kassa är en avsevärd vinst.

Enligt de siffror som finns tillgängliga har privatkapitalbolagen faktiskt lyckats inhämta klart större vinster än vad motsvarande aktieportfölj innehållande börsnoterade aktier hade gjort. Enligt en artikel i tidskriften FORTUNE i slutet av 2006 hade privatkapitalbolagen i USA, den aktivaste av alla privat kapitalmarknader, avkastat 11,4 procent per år under en tioårsperiod. Motsvarande tal för aktiemarknaden var 6,6 procent. I ett tjugoårsperspektiv var utfallet 14,2 procent per år för privatkapitalbolagen mot 9,8 procent för aktiemarknaden.

En summa som placerats i privatkapitalbolagen för 20 år sedan hade därmed i snitt vuxit sig mer än 130 procent större än vad motsvarande summa gjort på aktiemarknaden i USA.

FORUM FÖR EKONOMI OCH TEKNIK NR 4 2887

Skyddade från insyn. Vad är då förklaringen till privatkapitalbolagens förmåga att åstadkomma en så pass stor värdeökning i de företag bolagen satsat på? Privatkapitalbolagens förkämpar pekar på ett antal faktorer som förklaring. Det första man anför är att privatkapitalbolagen kan ta ett långt perspektiv på sina placeringar. Om de första kvartalen efter företagsköpet ger upphov till ett rejält minus på sista raden finns det inga småplacerare som dumpar sina aktier så att börskursen störtdyker.

Den andra fördelen privatkapitalbolagen framhåller är att beslutsfattarna i bolaget inte ständigt har ettriga journalister i hälar “Det finns i dag väldigt få bolag som är bortanför private equity- — E fondernas uppköpskapacitet” Det säger kapitalfonden Permiras Nordenchef Kurt Björklund i Affärsvärlden nr 13/2007 nasom söker något som kunde tolkas som negativt ur småägarnas eller allmänhetens synvinkel. Typexempel på fall där börsbolag får problem är om ledningens optionskontrakt utfallit så väl att ledningen gjort sig en förmögenhet. Såsom fallet FORTUM i Finland visade för några år sedan får ledningen använda en hel del av sin dyrbara tid till att försöka försvara den här ”orättvisan!

I ett privatkapitalbolag kan ägarna däremot ostört njuta av att den andel de själva ägeri företaget ökat i värde i samma takt. Med andra ord kan man säga att privatkapitalbolagen kan kalibrera de incitament bolagen lägger upp för de anställda så att de så effektivt

PRIVAT KAPITAL.

Legoland ägs av det privata kapitalbolaget Blackstone. Övriga turistattraktioner som ägs av privatkapitalbolag är Madame Tussauds, Sea Life ochLondon Eye.

som möjligt sporrar till värdeökande beslut. Börsnoterade bolag måste däremot ständigt vara på sin vakt mot mediernas feltolkningar som allvarligt kan skada bolagets rykte.

Det sista argumentet som anförs till privatkapitalbolagens fördel har med bolagets styrelse att göra. Där börsbolagets styrelse, med aktieägarnas intresse för ögonen, får lägga ner en hel del tid på saker som har med bolagets publicitet att göra kan privatkapitalbolaget helt koncentrera sig på att försöka sporra bolagets ledning till nya värdeskapande initiativ. För att skärpa styrelsemedlemmarnas fokus i den här riktningen förutsätter privatkapitalbolagen att samtli = RR fa o > Z fo]

HI FORUM FÖR EKONOMI OCH TEKNIK NR 4 208 ”Till privatkapitalbolagens försvar kan man hävda att de drivs och bekostas av sofistikerade placerare som vet vilka risker de tar.”

EZ ga styrelsemedlemmar sitter på betydand aktieinnehav.

Tungrott med SOX. Att privatkapitalbolagen fått speciellt stark vind i seglen under de senaste åren hänger samman med att de börsnoterade bolagen blivit mera tungrodda. Bakgrunden ligger i corporate governanceskandalerna i USA och den efterföljande reaktionen som tagit sig uttryck bland annat i den mångomtalade Sarbanes-Oxley lagen, som också här i Finland känns igen under förkortningen SOX. På börsnoterade bolag i USA har SOX påtvingat ett antal resurskrävande rutiner avsedda att öka tillförlitligheteniinformationen som bolaget måste ge till allmänheten om sin finansiella ställning.

Att den här ökade tillförlitligheten köpts till ett dyrt pris var inte ett stort bekymmer när lagen i all hast godkändes av kongressen i Washington. Då gällde det att visa beslutsamhet mot den typ av moraliskt förfall som uppdagats i bland annat ENRON, TYCO och WORLDCOM.

För privatkapitalbolagen har SOX inneburit en stärkt position i kampen om tillgängliga placeringsmedel. Speciellt i den globala konjunkturuppgång som vi upplev sedan årtiondets början har det varit lätt att övertyga kapitalstinna placerare om att de med tillförsikt kan överlåta sina medel att placeras av organisationer som inte behöver ta på sig byråkratikostnader förorsakade av SOX. Att privatkapitalbolag köper upp och avlistar börsnoterade bolag kan därmed åtminstone delvis ses som marknadens reaktion på att börslistat kapital blivit dyrare i förhållande till ickebörsnoterat kapital.

En annan viktig orsak till att privatkapitalbolagen expanderat så snabbt är den rikliga tillgången på kapital i globalt perspektiv. Såsom de långa obligationsräntorna i USA utvisar finns det tillräckligt med placerare som är villiga att köpa amerikanska obligationer för att den långa räntan ska hållas på en högst rimlig nivå. När den förväntade avkastningen på börsnoterade aktier inte heller är speciellt hög på grund av att börskurserna stigit är det naturligt att större mängder kapital söker sig till så kallade ‘alternativa placeringar” för att få en lite högre marginal på det placerade kapitalet.

När dessutom de gångna årens “heta tips; hedgefonderna, tappat i anseende på grund av blygsam realiserad avkastning, förstår man att privatkapitalbolagens företrädar inte upplevt speciellt stora svårigheter i att övertyga professionella placerare att med pengar backa upp privatkapitalbolagens företagsköps- och strukturomvandlingsprojekt.

Nödvändiga omstruktureringar. Ur aktiemarknadens synvinkel är det fel att se privat kapitalbolagen som ett negativt fenomen som suger bort likviditeten och minskar på aktieutbudet. Vad privatkapitalbolagen bidrar med är en mekanism som underlättar verkställandet av nödvändiga omstruktureringar i vårt näringsliv. Den typen av omställningar förutsätter många svåra beslut och ett tillräckligt tålamod.

Det är fullt möjligt att högeffektiva incitament är det som behövs för att få personer med den erforderliga talangen att engagera sig. Att tro att samma smärtsamma åtgärder skulle verkställas inom ett aktiebolag med tusentals aktieägare där allesammans får ta del av den värdestegring som blir slutresultatet är förmodligen blåögt.

Den främsta kritik som riktats mot privat kapitalbolagen gäller det faktum att de vanligen använder stora mängder lån för att finansiera sina företagsköp. Lånen fungerar

FORUM FÖR EKONOMI OCH TEKNIK NR 4 288 bra, hävdar kritikerna, så länge aktiekurserna går upp. Även mindre lyckade satsningar ger under sådana omständigheter en avkastning som överstiger låneräntan. Men när kurserna kommer rejält ner, vad händer då? Till privatkapitalbolagens försvar kan man hävda att de drivs och bekostas av sofistikerade placerare som vet vilka risker de tar. Om de råkar i trångmål är det inte fråga om småsparare som får knappa in på pensionen. Kruxet med det argumentet är att det förutsätter att en eventuell kris som drabbar privatkapitalbolagen inte sprider sig till den övriga ekonomin. Tyvärr finns det inga garantier för att krisen inte skulle sprida sig. Även om vi förutsätter att de kreditinrättningar som beviljat lånen åt privatkapitalbolagen har varit kloka nog att skydda sig mot en nedgång finns det en uppenbar risk för en ond spiral av fallande kurse om kurserna vänder. Då finns risken att riskkapitalbolagens aktieinnehav krymper ihop till ett värde som hotar underskrida summan av lyfta lån och bolagen börjar tävla om vem som hinner sälja innan konkursen är ofrånkomlig.

Inte immuna mot fiffel. Vad man speciellt bör minnas är att tillströmningen av kapital till privatkapitalbolagen beror på samma faktorer som tillströmningen av kapital till vilka placeringsfonder som helst. Så länge placeringsobjekten har ett gott rykte är det ingen som motsätter sig att till exempel en pensionsfond sätter några procent av sina medel ide här bolagen.

Men såsom ingående studier av corporate governance-skandalerna i USA visat kan de ansvariga i den operativa ledningen inte alltid undvika frestelsen att försöka undkom ma med hjälp av fiffel. Att privatkapitalbolagen skulle vara immuna mot en sådan risk är osannolikt.

Återgår vi till Blackstone och beslutet att börslista den här “ikonen för privatkapitalbolagen; är det inte uteslutet att de ansvariga inom Blackstone, från sin unika utsiktspost, ser det ovan utmålade scenariot som fullt möjligt. I en situation där konkurrenterna snubblar över varandra för att snabbt ta sig ur sina riskutsatta positioner skulle det säkert kännas tryggt att kunna hänvisa till att ens eget bolag inte längre befinner sigisamma kategori och att man numera sällat sig till den respektabla grupp börsnoterade bolag som tål all den insyn en börslistning för med sig.

Skribenten Tom Berglund är professor inationalekonomi på Hanken i Helsingfors.

annons webbforum