Ökad internationell samvariation av aktiekurser?
av Eva Liljeblom Forum 1997-11, sida 28, 20.11.1997
Ö PLACERIN «
Eva Liljeblo är ekonomie doktor och t.f. professor i finansiell ekonomi vid Svenska handelshögskolan, Helsingfors.
Aktieindexutvecklingen juni/97-okt/97
Index
Hang Sen 5 juni/9 au ”,..när en marknad är kraftigt volatil, är tyvärr de andra aktiemarknaderna mera kraftigt än normalt relaterad till denna marknad. 12 är detta skrivs är vi mitt inne i e vecka med sällsynt kraftiga världs omfattande kursrörelser på aktie marknaderna Figuren nedan visa aktiemarknadsindexet Hang Seng i Hongkong tillsammans med Dow Jones-indexet från USA under juni-oktober 1997. Som en tioårsfest för oktoberkraschen 1987 startade från marknaderna i Fjärran Östern serier av fria fall på aktiemarknaderna - åtföljda av korrigeringsrörelser. Kraften i kedjereaktionen väcker frågor om ökad internationell samvariation, och om överreaktioner.
I Fjärran Östern har valutamarknaderna redan en tid varit oroliga och många valutor har fallit mycket. Regionen har under hela 90talet upplevt en mycket kraftig ekonomisk tillväxt. När tillväxten är kraftig och de ekonomiska strukturerna under utveckling, är även prognososäkerheten stor. Eftersom aktiekurserna återspeglar inte endast den rådande lönsamheten för industrierna i regionen, utan även det diskonterade värdet av flere kommande års förväntade vinster, kan revideringar i dessa lätt orsaka rätt stora kast i aktiekurserna.
Trots att man via dylika resonemang kan finna orsaker till kursvolatiliteten iAsien, blir man förbluffad över kraften av de kursrörelser som initialkraschen i Asien gav upphov till i t.ex. Europa och USA. Marknaderna i Asien är trots allt inte så betydande för dessa områden: även om Asiens roll väntas stiga, är det trots allt svårt att förklara kursnedgångar här av nästan samma storlek som mångenstädes i Fjärran Östern. Detta speciellt när de ekonomiska fundamenten här inte har drabbats.
Ifall graden av kursrörlighet utanför Asien inte till fullo kan förklaras med förändringar i de fundament som styr aktiekurserna ligger det nära till hands att tro på överreaktioner. Resultat som stöder den tidvisa förekomsten av kortsiktiga överreaktioner har erhållits i såväl internationella studier som hos oss. Eftersom ny information ofta kan vara svårsmält, är det även naturligt att tänka sig att kursen ibland tar tid att till fullo anpassa sig, och under tiden kan även såväl under- som överreaktioner förekomma.
Hur skall då småplacerare reagera? En småplacerare lider av flera “handikapp” när det gäller att försöka tidsanpassa sina köp och försäljningar. Mindre placerare är utsatta för
Dow-Jone okt/9 Ökad internationell samvariation av aktiekurser höga transaktionskostnader, och kan dessutom inte reagera på kursförändringar lika snabbt som professionella portföljförvaltare. Därför riskerar de att alltid ändå vara för sent ute. Om de försöker tidsanpassa sina transaktioner och utnyttja kursförändringar finns det stor risk att de generellt säljer när kurserna redan fallit, och köper för dyrt - när kurserna redan stigit. Eftersom perspektivet för aktieinnehav rekommenderas vara långt är en vettig stategi sålunda att ta det lugnt och inte alltför lätt låta sig lockas till portföljrevideringar i tider av ekonomisk oro och hög kursvolatilitet.
För att ytterligare minska på effekterna av prognosrevideringar på enskilda aktiemarknader rekommenderas aktieägarna att diversifiera sin portfölj - även internationellt. Diversifieringen representerar den fakto en i finansieringsteorin sällan möjlig “gratis lunch’, man vinner något utan att behöva ge avkall på något. En aktieportföljs förväntade avkastning är alltid ett vägt medeltal av de ingående aktiernas avkastningar - men risken mätt med aktieportföljens standardavvikelse är mindre än ett vägt medeltal. Denna regel gäller alltid utom i specialfallet att tillgångarna som man placerar i samvarierar perfekt med varann.
Trots att graden av internationell samvariation i många studier konstaterats ha ökat något över tiden!, tar detta inte bottnet ur diversifieringsrådet så länge som marknaderna är långt ifrån perfekt samrörliga. Dessutom har resultaten gällande ökande samvariation inte varit unisona - t.ex. Solnik, Boucrelle och Le Fur” finner att samvariationen mellan USA och många marknader (dock med England som kraftigaste undantaget) inte synes ha ökat 1961-94!
Det som däremot är oroande är Solniks, Boucrelles och Le Furs upptäckt att volatiliteten och aktiemarknadernas grad av samvariation är relaterade till varann. Detta betyder att när en marknad är kraftigt volatil, är tyvärr de andra aktiemarknaderna mera kraftigt än normalt relaterade till denna marknad, M.a.o. rör sig alla marknaderna då mera åt samma håll. Än värre är att andra forskare dessutom funnit att samrörligheten mellan marknaderna är kraftigare när riktningen är nedåt är när kurserna stiger!
En dylik samvariation minskar nyttan av diversifiering då när man mest skulle behöva den. En tröst kan dock ses i det att i det långa loppet syns även kraftigare kursfall endast som små ”hack” i kursgrafen. Och det är ju aktiernas högre risk i förhållande till räntepapper som ger oss anledning till att i genomsnitt även förvänta oss en högre avkastning som kompensation för risken. ! För resultat för Norden, se Liljeblom, Löflund, Krokfors (1997): “The Benefits from Int. Diversification for Nordic Investors”. i Journal of Banking & Finance, Yol. 21, pp. 469-490.
$e Solnik, Boucrelle.Le Fur (1996): ”Int. Market Correlation and Volatility”, Financial Analysts Journal, $ept./ Oct., pp. 17-34.
FORUM NR 11/97